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警惕乐视网的“业务生态图”模式！因揭露蓝田股份造假一战成名的刘姝威再次出手炮轰
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低头花已谢
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2016-12-1 02:50
标题:
警惕乐视网的“业务生态图”模式！因揭露蓝田股份造假一战成名的刘姝威再次出手炮轰
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事件背景：刘姝威炮火瞄准乐视
来源：每日经济新闻网
6月17日，中央财经大学中国企业研究中心主任刘姝威发表《严格控制上市公司实际控制人减持套现》一文，乐视网实际控制人贾跃亭成为重点炮轰对象，引发广泛争议。刘姝威的质疑疑似遭到了乐视网拥趸们的攻击，刘姝威毫不示弱，并表示，将在6月24日发布对乐视的分析报告。
随后，刘姝威又发表了《请尊重投资者》一文，她提到：贾跃亭三天减持套现 25 亿元，钱来的太容易了！投资者购买股票是要投资收益的，不是免费给大股东送钱的！投资者不是傻子！
6月23日21:20左右，刘姝威在其微博发布了名为《乐视网分析报告》的文章，比其之前说的“下周三”提前了一天。
刘姝威曾因揭露蓝田股份造假一战成名，2001年10月，刘姝威以一篇600字的短文《应立即停止对蓝田股份发放贷款》对蓝田神话直接提出了质疑。
文章在对蓝田的资产结构、现金流向情况和偿债能力作了详尽分析后，得出结论是蓝田业绩有虚假成分，而业绩神话完全依靠银行贷款，20亿贷款蓝田根本无力偿还。一幕股市丑剧由此开始被揭开，蓝田的贷款黑洞公布于众。刘姝威为此获得了由中央电视台评选的“2002中国经济年度人物”，并被称为“中国股市的良心”。
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6大痛点！深挖刘姝威批乐视网报告后的潜台词
来源：东方财富网
23日晚间，中央财经大学中国企业研究中心主任刘姝威通过六个方面逐一对乐视进行分析，发布了对乐视网的调研报道。
也正是这份炮轰乐视的报告，使得这场被外界普遍期待的“大剧”剧情发生大逆转，乐视网当夜微博致谢，24日乐视网股价更是以高开7%回敬，刘姝威的报告真的令业界失望么？
对此，有网友置评，让我们来看看美股知名上市公司：亚马逊，2000亿市值，业绩，上市以来一直亏损；曾经创造了世界首富家族，著名现金牛沃尔玛也就是2400亿；再来看看中国著名亏损大公司——京东，市值436亿。正是因为对新经济迎接与宽容，才造就了美国今天的奇迹！刘姝威你想撼动贾跃亭的乐视网，也请你视野再宽一点。
股吧有网友质问，“还是妥协了，怎么没说造假的事情？”也有报道称，某TMT行业分析师称，“看完想去买入乐视股票。”
本期《小财侃“牛”》，就咬文嚼字，深挖刘姝威批乐视网报告后的潜台词。
潜台词一：除网络视频业务外，做其他业务你不在行！
报告第一部分，刘姝威对乐视网的董事会成员结构分析，同时通过对比分析华为公司的董事会成员结构，想要说明：一个公司的的董事会成员应该是一个领域的专家，而乐视网的优势在传媒领域，尤其是网络视频。那么除了网络视频，或许很难能够成为其他领域的强者。
小财看来，第一段刘教授为后续分析做了铺垫——专业人干专业事，乐视网的人员“资质”仅在网络视频领域。
潜台词二：营收大增盈利下降，为什么？
报告第二部分，刘教授对乐视网的年报数据进行了分析，通过对比发现，乐视网的营业收入大幅度提高，而盈利能力却大幅度下降，刘教授认为乐视网财务状况有问题！
乐视网2014年度报告解释乐视致新亏损较大的原因是“乐视TV超级电视销量大规模增长所致”。2014年乐视网销售乐视TV150万台。2014年乐视网的70%主营业务成本是终端成本。销售乐视TV是乐视网盈利能力下降的重要原因之一。
除此之外，小财通过查询，其控股子公司乐视致新(持股比例为58.55%)，主要经营乐视TV的相关业务，开展乐视TV的产品研发、设计、运营及销售等互联网+电视业务。其法定代表人为贾跃亭，公司成立于2012年2月7日，注册资本为2.65亿元。报表显示，2012年到2014年，乐视致新分别亏损1503万、4734万和3.86亿元，连亏三年，2014年更是亏得离谱。
值得注意的是，乐视致新的其他股东还包括：乐视控股(北京)有限公司、乐视网、鑫乐资产管理(天津)合伙企业(有限合伙)、深圳市冠鼎建筑工程有限公司和北京贝眉鸿科技有限公司，分别认缴约1704万、1.55亿、5036万、4039万和206万元。
就有报道分析称，乐视致新是乐视网的全资子公司，那么由于大幅扩张的策略导致乐视致新亏损，乐视网归属于上市公司普通股股东的净利润也会大打折扣。正是由于这种股权结构，在大幅扩张的同时还保证了作为上市公司的乐视网业绩的靓丽，同时对其股价也更为有利。
当然，还有媒体报道乐视网虚增利润等等“N宗罪”，这就不再一一列出。
潜台词三：乐视，你做TV没戏！
报告第三部分，刘教授分析了“乐视网业务生态图”，指出终端业务是造成乐视网盈利能力下降的重要原因。同时提出疑问，乐视网真的能够通过销售乐视TV，而扩大用户规模吗？
报告中引用了乐视网2014年度报告中的两段话——“依照公司的整体运营策略，当前阶段并不依赖智能终端产品的销售快速产生利润，更多是扩大用户规模，抢占市场份额，所以对公司当期的利润造成了一定影响。”“2015年，超级电视的销售量目标将要达到300-400万台，保有量实现突破500万台。”
此外，报告还列举了海信电器的基本面情况和电子行业的特点。
小财认为，刘教授将乐视TV与海信电器相比较，意在说明：乐视，你做TV真的可以么？和犹如海信电器这样的大佬比，你能PK的过么？通过销售乐视TV扩大用户规模的策略真的可取么？关键问题是，你的董事会成员都懂TV么？是不是有“不务正业”之嫌。
潜台词四：版权优势其实就是“鸡肋”！
报告第四部分，刘教授分析了乐视网的优势究竟在哪里？从人员配置到版权支出，说来说去，乐视的优势还在于影视作品。刘教授也指出，版权能收回利润么？
小财想说，乐视网想依靠版权来挣钱可行么？乐视网真的想从影视作品的使用中收回成本和创造利润？不仅是刘教授，小财也只能“呵呵”了。
总而言之，乐视想将TV做大做强基本没戏，想做作品版权上有所为做，更是无厘头。
潜台词五：乐视网别仅讲故事做点实实在在的事吧！
报告第五部分，刘教授开始抨击乐视网仅会讲故事，无所作为。其实通过上述四条潜台词也不难看出，门户网站不赚钱已成公认的事实；而通过分析做强TV也基本没戏；版权收费更是无门。难道还真指望乐视全力做手机和小米、华为PK么？
这里，小财就不多做评论了，引用刘教授的质问——当一个证券市场靠“故事”和“概念”的想象空间吹高股价，根本不提投资者的收益回报，大股东以各种冠冕堂皇的理由任意减持套现巨额资金，这个证券市场还能够运转下去吗？
潜台词六：乐视网，你物不所值！
报告最后一部分，刘教授煽情的分析了当下股市的弊端，同时也告诫投资者——以“故事”和“概念”的想象空间吹高股价。如果任其发展下去，不论是讲故事的人还是听故事的人都会遭遇灭顶之灾。
小财认为，在当下市场中，疯狂已使人们将“互联网+”神化，有人批评刘教授不懂互联网，而在他们看来，“互联网”无所不能。
但无论如何，价格终究会回归价值，刘教授发表了自己的观点，大家力挺也好，炮轰也罢，这也仅是一家之言，而乐视网的真正“价值”，或许真的还有待市场给与检验。
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为什么是刘姝威，又为什么是乐视？
打掉“中国农业第一股”13年后，她再次出手
来源：虎嗅
在刚过去的一周，中国股市经历七年以来的最大周跌幅，上周五，上证综指跌破4500点，全周下跌13.32%，创业板指数全周更是大跌14.99%。
就在“跌”声一片之际，上周三（6月17日）清晨，中央财经大学中国企业研究中心主任刘姝威发表《严格控制上市公司实际控制人减持套现》一文，乐视网实际控制人贾跃亭成为重点炮轰对象，而引发争议。
在刘姝威看来，贾跃亭在3天之内连续两次合计减持约3524.03万股，套现金额合计约25亿元，意味着乐视网的持续经营状况出现了问题。
随后，疑似遭到了乐视水军攻击，在当日午间刘姝威再次发短文附带截图质问《谁在搞人身攻击？》，并宣称“我（刘姝威）也就不客气了！”
她在上周四（6月18日）发出“战书”《我将于下周三发表乐视网分析报告》表示，她将在下周三，也就是明天（6月24日）发布对乐视的分析报告。
这份好似事先宣战的分析报告，于乐视而言，顿时像一柄半空悬置的达摩克利斯之剑。刘姝威何至于有这么大的杀伤力？来，让我们先给85后90后科普下。
刘姝威何许人？
其实刘本人这些年来很少出现在大众媒体视野之中。据公开资料显示：
刘姝威，1980年3月毕业于黑龙江大学，1984年10月起，在北京大学经济学院读研究生，在陈岱孙教授和厉以宁教授指导下，从事国际金融理论方面的学习和研究，1986年12月毕业，获得经济学硕士学位。
1986年12月至今，一直在中央财经大学财经研究所从事国际金融理论和实务以及商业银行管理方面的研究。 现任中央财经大学财经研究所研究员，中国企业研究中心主任。专攻信贷研究，出版有专著《上市公司虚假会计报表识别技术》等。
刘姝威成名源于2001年10月发表的一篇名为《应立即停止对蓝田股份发放贷款》的文章，在简短的600字内，刘对蓝田的资产结构、现金流向情况和偿债能力作了详尽分析后，得出结论是蓝田业绩有虚假成分，而业绩神话完全依靠银行贷款，20亿贷款蓝田根本无力偿还。
文章发出后不久，国家有关银行相继停止对蓝田股份发放新的贷款。随之引发了轰动全国的"蓝田事件"，而蓝田也宣告破产。要知道在上世纪二十世纪末，蓝田股份曾被誉为“中国农业产业化的一面旗帜”，顶着“中国农业第一股”的名号。
蓝田股份曾经创造了中国股市长盛不衰的绩优神话，这只传奇性的股票，在股市创造了很多不可能，而在这些不可能的背后隐藏的是一个又一个的谎言与欺骗。在揭露蓝田欺诈期间，刘姝威本人也惹上诉讼和人身威胁，“蓝田泡沫”被捅破后，在2002年12月和2003年1月，刘姝威先后被评选为“CCTV2002经济年度人物”和“CCTV2002年感动中国人物”，2003年2月，刘姝威还当选为“2002年度《中国妇女》时代人物”。同年荣获2003年全国五一劳动奖章。
满载荣誉的刘姝威按理来说会出席各类大大小小的活动，出现在公众视野之中，但从2004年以后，她几乎处于沉寂状态，只是偶尔接受电视台的采访。对外发声，主要是靠她的个人博客，而文章所谈话题多是宏观经济与上市公司表现问题。虎嗅统计发现，刘姝威在2011年11月注册了新浪微博@刘姝威，但并不活跃，至今只发表了356条微博，只关注了17个微博帐号，拥有5.5万粉丝。刘姝威在微博上最活跃的一次是在2011年12月开始质疑郭美美，此后还呼吁红十字会对郭美美进行起诉。
从2014年6月开始，刘姝威似有再度出山之意，当时，她以一篇《房价降下去，股指升起来》开启了《股指万点不是梦》系列文章。她在开篇文章的最后说：
人心齐，泰山移。只要我们大家群策群力，集思广益，中国上市公司的整体业绩就会增长，股指会随之升上去。
从今天开始，我将陆续发表我的观点，抛砖引玉，与大家一起讨论。希望我们大家经过讨论而形成共识的观点都是可实施的，可操作的，有利于股指升上去。
2014年11月，刘姝威在博客上发表《黑龙江省能后来者居上吗？(七)——科技强省》一文，提及哈工大旗下的上市公司工大高新，认为哈工大并没有利用好工大高新这一上市公司平台，未将高科技资源注入，造成业务繁杂无亮点的工大高新陷入亏损。
同时她还暗指公司亏损有腐败根源，并呼吁重组公司董事会，使公司真正成为承接哈工大高科技成果的平台。但刘姝威对工大高新的质疑，并未形成像蓝田事件那样的影响，工大高新也照常经营。
而乐视算是刘姝威继蓝田、郭美美、工大高新之后，第四次“认真”地公开质疑。
为什么是乐视，为什么是此时
一个好的质疑题材往往依托于一个大的行业背景与资本市场背景。回顾2001年，刘姝威打假蓝田时正好是A股上市监管制度不完善与会计制度不健全的突出阶段，上市公司是一堆堆地造假。就在“蓝田事件”爆发前的两个月，A股上市公司中的广夏（银川）实业股份有限公司虚构财务报表事件被曝光，亦被称为“银广夏事件”，同年还发生了震惊国际的“安然事件”。在这样的背景下，所谓的行业龙头企业受到质疑会格外引人注目。
当下的乐视，又赶上了什么样的风口呢？
√A股上市公司“集体减持风”
刘姝威在此时质疑乐视，一方面是她沉寂多年后从去年开始对中国股市发声，需要找样板公司，而乐视在A股与行业的话题性本来就不低。另一方面，在A股正牛气冲天之时，国内上市公司的大股东、高管陆续减持，有媒体称之为“集体逃离A股”。
（2015年上半年A股上市公司，股东减持前十名）
相关数据显示，截至6月17日，2015年以来1234家上市公司发布了重要股东或高管减持公告，累计减持市值高达4771亿元。综合乐视减持公告，半年内乐视网高管合计减持股份5892万股，减持市值36.8亿元，有望与万邦达争夺今年上半年度“减持王”。这让刘姝威应景选择“严格控制上市公司实际控制人减持套现”题材切入。
但乐视的捍卫者说，大股东之所以减持，是因为“公司业务发展急需资金，而审批制的结果，公司的定增融资在证监会排队近一年仍在排队，乐视实控人减持所得资金免息借给上市公司是不得已而为之。”
√所谓的“互联网思维”下，企业真实价值如何估算存争议
在刘姝威暗示大股东大幅减持意味着乐视持续经营状况出了问题后，乐视方面的支持者马上反击：“（刘）是嫌乐视利润太少，不足以支撑它的股价”，并由此引到如何给互联网企业估值的话题讨论上去，引用亚马逊不赚钱却市值过万亿的例子来为自己作正面例证。
其实刘姝威迄今倒是没有把质疑焦点放在乐视的估值是否虚高上——乐视支持者忙不迭地地讨论这个话题想正视听，也足见乐视股价真的是关乎乐视及乐视投资者命运，生怕被改了估值模型——刘姝威质疑的是“持续经营状况”是否正常。
这里就要说到互联网公司健康发展、持续经营的指标如何定义。这里稍微扯远一些。前两周，中欧教授许小年的演讲称“所谓的‘互联网思维’并不成立，没有新东西”又激起不少人对“互联网思维”的争论。孰是孰非，此处不议。可以肯定的是，从学界到资本市场，对如何测评一家自称带有“互联网思维”或“互联网模型”的企业的价值，看法是有分歧的。在许小年刘姝威们看来，利润、为股东赚了多少钱，或许是评判一家公司的不二之道；而在乐视及支持者看来，当下对乐视最重要的不是盈利，而是持续投入去建设乐视的“生态”，这是“‘互联网+’下新的商业模式与经营管理理念”。
√ 乐视与小米的公关战，乐视正在漩涡中
刘姝威紧随小米对乐视的“口诛”展开对乐视的“笔伐”，这个时间点是否纯属巧合，还是有一定的关联性，不得而知。
可以肯定的是，刘姝威确实相当欣赏雷军与小米。从2013年底，刘姝威就在几次公开访谈与署名文章中，称赞雷军与小米模式，说“现在中国经济转型最缺的是企业家，如果有一万个像雷军的企业家，转型就太容易了！”，也拿雷军跟超图软件的的决策者比说“雷军情商高”，等等。
有可能是小米（雷军）对乐视“生态”的质疑，提醒了她，是该“认真”研究下乐视这家公司了。
√ 乐视可能的软肋
人们最好奇的，乐视真有什么“七寸”被刘姝威捏住了吗？
我们在此抛出几个线索，仅供参考。虎嗅的Eastland曾撰文提到乐视在财务上这么几点有争议的操作：
1)夸大营收。乐视每销售一台超级电视绑定了24个月的会员费，按理说2014年1月份销的超级电视到年末只能确认490元营收，另外490元要到2015年末才能全部确认。按照这个原理，结合中报、年报提供的数据（上半年平均每月销12万台、下半年为13万台)，可以近似地计算出2014年应确认的会费收入为3.78亿。乐视却将150万台超级电视绑定的15.3亿会员费一股脑儿确认为收入，当期营收被夸大11.5亿（占全年营收的16.9%）。
2)版权摊销。优酷花10亿买版权，当年摊销5亿。乐视按购买期匀速摊销。
3)研发费用资本化（每年约2亿），这些有助于乐视虚增利润，否则乐视在A股早就被ST了。
乐视或有问题，但亦不必神化刘姝威
在当年《应立即停止对蓝田股份发放贷款》中，刘姝威主要指出蓝田已无有净收入来源，也没有足以维持其正常经营和按时偿还银行贷款本息的现金流量来源，从而推导出蓝田股份已无力还债；12.7亿销售额有作假嫌疑；蓝田股份的资产结构是虚假的以及蓝田股份已经成为提款机。
但就在蓝田事件爆发后的半年里，一篇名为《刘姝威揭露蓝田的推理过程是存在问题的 》公开对刘姝威发出质疑，该文作者认为“刘姝威仍然停留在常规的比率分析法，分析思路与结论在逻辑上并没有必然性”，对此还分别做了举例反驳。
然而，该文并未能没给蓝田“翻案”。
蓝田事件过去13年后，刘姝威在2014年底开始高调，以一篇《股指万点不是梦（一）》指出，新一轮的牛市启动了，并预测新一轮的中国经济发展将推动股指越过万点。而当沪指越过万点时，意味着我国传统制造业转型基本完成。
不过刘姝威提出沪指越过万点需具备基本的5个前提条件：
第一，实业的整体利润水平一定要高于股票投资收益率，否则资金都会涌入股市。缺少实业盈利能力的支撑，股指不会持续稳定上升，更不会越过万点；
第二，股票投资收益主要来自股票分红，而不是股票低价买入高价卖出的价差；
第三，水泥、钢铁、造纸等行业中，污染和连续亏损的上市公司必须退市。由于很快将实施股票发行注册制，各级政府没有必要再用政府财政收入为这些污染和亏损上市公司买单、“保壳”；
第四，上市公司必须保证披露信息的真实和完整；
第五，贪婪的“庄家”和骗人的“黑嘴”受到严惩。
文章一出，便遭到中国知名女财经作家叶檀的反驳，股市要在短时间内达到万点是难上加难。
叶檀认为，目前传统实业净利润也就2%左右，实业整体利润水平很难高于股票投资收益；股票投资收益主要来自于股票分红，而不是高买低卖，这等于让多数股票成为蓝筹股，谈何容易；污染和连续亏损的上市公司退市是个漫长的过程，需要政府、执法机构、企业配合，否则中国实体经济立马崩溃；A股市场“黑嘴”、“庄家”屡禁不绝，甚至根植于土壤之中，对于A股市场而言，要做的是守住底线，不让“庄家”看到其他投资者的底牌。
股指明年能否上万点见仁见智，以上只是一个例子，说明刘姝威的一些预言或结论人们也只能听听罢了。
刘姝威举起的达摩克利斯之剑之所以形成那么大的威慑力，是因为太多人都知道：当下在“面子”上大起大落时常还透出光鲜的中国股市，其真实的“里子”是什么。谁也不愿捅破真相，大家都在搏傻、揣着明白装糊涂。微博上有人高呼：
@朱少军jon：（刘姝威）高抬贵手，放过我们这些小股民吧，多少人满仓被套！！！神仙打架，百姓遭殃！！！再跌我们股民只能去你家住了！！！
刘姝威的报告是真的会一针捅破乐视股价，还是无甚新意？答案只有明天见咯。
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刘姝威发布乐视网分析报告：“烧钱”模式难以持续
作者： 刘姝威
来源：百度百家
我从2014年上半年开始分析乐视网（股票代码：300104），但是我原来没有打算发表乐视网的分析报告。
2015年6月17日上午我发表了《严格控制上市公司实际控制人减持套现》一文，文中具体提到乐视网的实际控制人、董事长、总经理贾跃亭减持套现约25亿元，建议证监会规定上市公司实际控制人、董事长、总经理减持套现应该提前一个月公示。这篇文章立即引起轩然大波，所以我决定公开发表乐视网分析报告。
上市公司的持续经营能力和盈利能力是我国证券市场健康发展的基础，也是保护投资者利益的基础。根据乐视网在深交所官网公开发布的定期报告和公告，我分析乐视网的持续经营能力和盈利能力。
一家上市公司的持续经营能力和盈利能力首先取决于公司的决策层（董事会）和高管层。我们首先分析乐视网的董事会成员结构和高管人员结构。
一、乐视网的董事会成员结构分析
根据乐视网2014年度报告，乐视网的董事会有五名成员，其中有2名独立董事，三名董事是贾跃亭(1995年9月至1996年7月任山西省垣曲县地方税务局网络技术管理员)、刘弘（1997至2004年为中国国际广播电台记者）和邓伟（2002年至2004年任太原科技大学教师，2004年至2008年任北京市金杜律师事务所律师）。
我们接着分析乐视网的高管人员结构。
乐视网总经理是贾跃亭，董事刘弘是副总经理，还有九位副总经理，分别是贾跃民(1989年至2004年任职于中国人民银行临汾分行)、梁军（2010年4月至2011年12月任联想集团移动互联网及数字家庭群组产品开发副总裁）、高飞（2008年7月至2009年5月，任酷6网副总编）、雷振剑（2003年5月至2009年5月任新浪娱乐主编、金杰（2007年9月至2009年任渣打银行行销专业讲师、苏州分行副总裁兼乐桥支行行长）、杨永强（2003年至2005年任长天科技集团有限公司增值业务事业部（手机流媒体业务）技术总监）、吴亚洲（1998年7月至2011年5月任酷6网运维副总裁）、刘刚(2009年1月至2010年7月任酷六网营销总经理)、谭殊(2004年3月至2011年10月，任搜狐网全国渠道总监；2012年至2013年1月任公司广告副总裁)。乐视网的财务总监是杨丽杰（中级会计师）、董事会秘书是张特（2007年4月至2011年11月在平安证券有限责任公司任高级业务总监职务）。
通过分析乐视网的董事会成员结构和高管人员结构，我们看到，乐视网的优势是在传媒领域，尤其是网络视频。
为了更清晰地分析，我们对比分析华为公司的董事会成员结构。
华为公司官网披露最新的年度报告是2013年度报告。根据华为公司2013年度报告，华为公司的董事会有17名成员，分别是任正非（毕业于于重庆建筑工程学院，复员转业后创立华为公司）、孙亚芳（毕业于成都电子科技大学）、郭平（毕业于华中理工大学、徐直军（毕业于南京理工大学）、胡厚崑（毕业于华中理工大学）、徐文伟（毕业于东南大学）、李杰（毕业于西安交通大学）、丁耘（毕业于东南大学）、孟晚舟（毕业于华中理工大学）、陈黎芳（毕业于中国西北大学）、万飚（毕业于中国科学技术大学）、张平安（毕业于浙江大学）、余承东（毕业于清华大学）、李英涛（毕业于哈尔滨工业大学）、李今歌（毕业于北京邮电大学）、何庭波（毕业于北京邮电大学）、王胜利（毕业于武汉大学）。
华为公司创始人任正非先生说：“我不懂技术，也不懂管理。”但是，华为公司的董事会是由信息与通信技术专家组成的，所以华为公司能够成为信息与通信领域的国际强者。
二、乐视网的主营业务分析
根据乐视网2014年度报告，2014年乐视网实现营业收入约68亿元，比2013年增长近2倍；2014年乐视网的营业利润约4787万元，2013年营业利润为2.37亿元，营业利润同比下降80%；2014年营业利润率是0.7%，2013年营业利润率是10.02%（见表1）。
乐视网2014年度报告披露了主营业务收入结构，但是没有像其他上市公司那样，披露各项业务的盈利情况（见表2）。
2014年乐视网的“销售商品、提供劳务收到的现金”是58.29亿元，比2013年增长了3倍，相当于当期营业收入的85.5%。这么高的“销售商品、提供劳务收到的现金”比例在上市公司中是不多见的，这说明乐视网的现金流量非常充足。
根据乐视网2015年第一季度报告，报告期内，乐视网实现营业收入21.33亿元，比上年同比增加108%；实现营业利润2,310.80万元，比上年同期降低47%（见表3）。
根据乐视网公开披露的财务数据，我们可以明显看出，乐视网的营业收入大幅度提高，而盈利能力却大幅度下降。什么原因造成乐视网如此的财务状况呢？
据乐视网2014年度报告披露，乐视网持股58.55%的子公司——乐视致新电子科技（天津）有限公司2014年实现营业收入41亿元，营业亏损5亿元。据乐视网2013年度报告，2013年乐视致新实现营业收入7.2亿元，营业亏损6816万元（见表4）。
乐视网2014年度报告解释乐视致新亏损较大的原因是“乐视TV超级电视销量大规模增长所致”。2014年乐视网销售乐视TV150万台。2014年乐视网的70%主营业务成本是终端成本。可见，销售乐视TV是乐视网盈利能力下降的重要原因之一。
乐视网的盈利能力下降已经持续到2015年。
三、我为什么说乐视网的经营状况出现了问题？
我们允许创业板上市公司在一段时期内营业亏损，前提是，我们能够预测出上市公司需要多长时间能够扭亏为盈。例如，北京布乐奶酪坊正在亏损，因为奶酪坊刚刚扩大了店面。我们预测出布乐奶酪坊能够扭亏为盈，因为奶酪坊的销售量正在稳步增加。2015年6月在法国举办的世界奶酪大赛中，布乐奶酪坊的两种奶酪获得了金奖，这是中国奶酪第一次在世界大赛中获得金奖。
我们要想预测出乐视网是否能够扭转盈利能力下降趋势，我们必须要全面分析出乐视网盈利能力下降的原因。
下面这张图是乐视网2014年度报告披露的“乐视网业务生态图”。
根据“乐视网业务生态图”，乐视网的终端业务板块包括超级电视、乐视盒子和Letv UI。根据前面的分析，我们知道，终端业务是造成乐视网盈利能力下降的重要原因。乐视网2014年度报告称：“依照公司的整体运营策略，当前阶段并不依赖智能终端产品的销售快速产生利润，更多是扩大用户规模，抢占市场份额，所以对公司当期的利润造成了一定影响。”“2015年，超级电视的销售量目标将要达到300-400万台，保有量实现突破500万台。”“2015年公司的整体营业收入有望突破150亿元，各主营业务增速力争达到100%。”乐视网2014年度报告没有提到预期利润。
乐视网能够通过销售乐视TV，扩大用户规模吗？这种策略能够持续下去吗？
平板电视机的70%成本是显示屏，海信电器历经十几年研发无屏显示。海信电器的掌门人——周厚健本人就是学电子专业的。受摩尔定律的影响，电子行业的技术更新周期只有18个月。如果乐视网想要通过销售乐视TV，扩大用户规模，那么，乐视TV能够跟得上电子行业的技术更新速度吗？
如果乐视网继续实施“通过销售乐视TV，扩大用户规模”的策略，那么，这种“烧钱”模式能够持续多久？乐视网的投资者们愿意为乐视网“烧钱”继续提供资金吗？在国内外，被“烧钱”模式烧死的公司已经不少了。
四、乐视网的优势在哪里？
“乐视网业务生态图”有一个“内容”板块，包括乐视网、花儿影视、音乐和体育。
在现代社会，内容产品就像食物一样是人们每天都需要的。中国是世界最大的内容产品市场，各种类型的内容产品市场都是世界最大的。我国引进韩国内容产品《爸爸去哪儿？》和《奔跑吧，兄弟！》是经典的低成本高利润的内容产品。
前面我们已经看到，乐视网的董事会和高管人员中有内容制作专家和网络视频专家。2014年乐视网的终端成本40.92亿元，占当期营业收入的60%，相当于当期“销售商品、提供劳务收到的现金”的70%。
假设乐视网把40亿元的终端成本用于内容产品的创造上，乐视网创造不出来像《爸爸去哪儿？》和《奔跑吧，兄弟！》那样低成本高利润的内容产品吗？
有一天，一位银行的朋友和我谈起《奔跑吧，兄弟！》，我很惊讶，这位朋友说：“周五晚上谁不看《奔跑吧，兄弟！》？！”
可见，内容产品才是扩大用户规模的杀手锏！
据乐视网2014年度报告，2014年乐视网支付《后宫.甄嬛传》、《大时代》、《宫》、《非诚勿扰》等93部影视作品版权费共计约1.88亿元，平均每部产品支付版权费约202万元。
乐视网购买这些影视作品版权后，能够从影视作品的使用中收回成本和创造利润吗？
五、可以为“讲故事”投资吗？
1965年当人们还在使用留声机听唱片，欣赏音乐时，美国出现了一篇科幻小说：在一个手掌大的电子设备里储存一万五千首歌曲，可以随身听。美国政府对这篇科幻小说进行了巨额投资，八年后，1973年“MP3”问世。
自从2014年6月这轮牛市启动以来，我们经常在创业板上市公司中听到“故事”、“概念”，以及“故事”和“概念”的“想象空间”。
上市公司从银行贷款要支付银行利息，同样上市公司在股市融资要支付投资者股息。上市公司不论是从银行借款还是从股市融资，都不是免费的，都是有资金成本的。上市公司使用募集资金的每一分钱都要考虑投资收益，募集资金不是上市公司想怎么使用就能够怎么使用的。
不论是讲故事的人还是听故事的人，首先都要思考：“故事”和“概念”能够变成现实吗？能够收回投资成本和创造利润吗？如果不考虑这个前提条件，盲目对“故事”和“概念”的想象空间投资，结果必然是血本无归。
当一个证券市场充斥了“故事”和“概念”的想象空间，根本不提投资者的收益回报，大股东以各种冠冕堂皇的理由任意减持套现巨额资金，这个证券市场还能够运转下去吗？
六、我为什么以前没有发表乐视网分析报告？
2015年5月4日我发表了《股指上涨的推动力和股市风险》一文，文中提出“金融杠杆工具和投资对象不足是目前股市的两大风险。”
目前，股市正在“去金融杠杆”，新股上市速度明显加快。但是，我国证券市场还有一个很大的风险：以“故事”和“概念”的想象空间吹高股价。如果任其发展下去，不论是讲故事的人还是听故事的人都会遭遇灭顶之灾。
这轮牛市不同于以往的牛市，居民资产正在进行重新配置，银行存款正在流向股市。这轮牛市将使我国金融领域发生质的变化：银行承担零售业务和企业的短期融资，企业的长期融资转移到债市和股市，企业由以前通过银行进行间接融资转变为向债权人和投资者进行直接融资。投资者对上市公司的投资价值分析与银行对借款企业的偿还能力分析没有太大的差别，因为银行必须保证收回贷款本金和利息，投资者必须保证收回投资本金和收益。
目前，新股上市都能募集到资金，因为一方面新股上市通过发审委审核，另一方面上市公司的数量比较少。实施股票发行注册制后，不是所有上市公司都能够在证券市场募集到资金。如果投资者认为上市公司不能在一定的时期内创造预期的投资回报，投资者就不会购买债券和股票，有的上市公司可能募集不到任何资金。
在实施股票发行注册制之前，我们必须有效地“去金融杠杆”，有效地遏制用“故事”和“概念”的想象空间吹高股价，遏制根本不提投资者收益的大股东任意减持套现巨额资金，否则，我们不能顺利地完成从银行的间接融资向证券市场的直接融资转变。
2015年6月5日股指开始回调，这次股指回调可以完成两项任务：一项任务是清除杠杆资金，另一项任务是让靠“故事”和“概念”的想象空间吹起来的那些上市公司股价回归价值。这次股指回调基本完成两项任务之后，股指仍然返回到上升通道，以健康和持续稳定的速度上涨，股市“疯牛病”可能提前治愈。
作为学者和研究人员，如果我发现上市公司的问题而不指出来，任其发展恶化，那么，我违背了我的职业道德。但是，我非常担心，一旦我说出一个“不”字，马上会引起轩然大波。这次果然不出所料。
在此之前，我一直考虑怎样以合适的方式和时间发表我对乐视网和其他一些创业板上市公司的分析和判断。这次我突然决定发表乐视网分析报告是被“激”出来的，也许现在是我发表这篇分析报告的合适时间。
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